Log in

De financiële crisis en pensioenfondsen

Evaluatie en inzichten vand e transparantieverplichting 'duurzaam beleggen'

Samenleving & Politiek, Jaargang 15, 2008, nr. 9 (november), pagina 38 tot 45

De financiële crisis blijft niet zonder gevolgen voor de Belgische bedrijfspensioenfondsen. Volgens een enquête van de Commissie voor het Bank-, Financie- en Assurantiewezen (CBFA) daalde de kapitaalbuffer van deze fondsen tot gemiddeld 116% in september 2008. Om in de toekomst de impact van financiële crisissen op pensioenfondsen zoveel mogelijk te beperken, worden overheden verplicht naar doeltreffende oplossingen te zoeken. We bestuderen hier de mogelijkheden van één dergelijke oplossing, namelijk meer transparantie. Op basis van een analyse van de transparantieverplichting voor pensioenfondsen rond duurzaam beleggen, formuleren we een aantal aanbevelingen.

De turbulentie op de financiële markten, ontstaan door een ongecontroleerde kredietverlening in de Verenigde Staten, heeft nu ook het oude continent getroffen. In verschillende Europese landen werden in sneltreinvaart stabilisatieplannen goedgekeurd en geïmplementeerd. Overheden engageerden zich tot forse kapitaalinjecties, stelden zich borg voor leningen op de interbankenmarkt en verhoogden de waarborgregeling op spaargelden tot (meestal) 100.000 euro. Ook in België werden reddingsboeien uitgeworpen naar de grootste Belgische financiële spelers. Fortis werd ontmanteld, genationaliseerd en verkocht aan het Franse BNP Paribas, de Belgische overheden tekenden in op een kapitaalsverhoging bij Dexia terwijl ook Ethias kon rekenen op een kapitaalsinjectie. Als (voorlopig) laatste in de rij deed KBC in het weekend van 26 oktober beroep op de overheid voor een kapitaalsinbreng van 3,5 miljard euro. De federale, Vlaamse en Waalse overheden doen hierdoor wat van een overheid in een dergelijke situatie mag worden verwacht: vermijden dat het financiële systeem implodeert en hierdoor een ganse economie wordt verwoest. Het staat dan ook buiten kijf dat ‘niets doen’ absoluut geen realistische optie was (waarbij het zelfs immoreel zou zijn deze optie te durven suggereren).

De financiële crisis bleef ook niet zonder gevolgen voor de Belgische bedrijfspensioenfondsen. Volgens een enquête van de Commissie voor Bank-, Financie- en Assurantiewezen (CBFA) leden deze fondsen in de eerste negen maanden van 2008 een gemiddeld verlies van 12,6%. Vermoedelijk is dit verlies sindsdien nog verder opgelopen aangezien de Belgische beurs in oktober nog eens verder daalde met 30%. Dit betekent niet dat de betrokkenen moeten vrezen voor hun toekomstig extra legaal pensioen. Volgens dezelfde enquête van de CBFA bedroeg de gemiddelde dekkingsgraad van de in de enquête opgenomen bedrijfspensioenfondsen nog steeds 116% (ten opzichte van 130% in december 2007). Hierdoor hebben de bedrijfspensioenfondsen weliswaar minder maar nog steeds voldoende kapitaal ter beschikking om aan de toekomstige verplichtingen te voldoen. België lijkt het hiermee zelfs relatief goed te doen. Zo is bijvoorbeeld bij Calpers, het grootste Amerikaanse pensioenfonds, nog maar 68% van de toekomstige verplichtingen gedekt door de activa. Ook dichter bij huis, in Nederland, meldde het pensioenfonds van de Nederlandse telecomoperator KPN dat de extra dekkingsgraad van het pensioenfonds door de aanhoudende malaise, was verdwenen. KPN moet dan ook in 2009 vermoedelijk 60 miljoen euro bijstorten.

De financiële crisis heeft de betrokkenen zonder meer bewust en duidelijk gemaakt hoezeer dergelijke toekomstige bedrijfs- en sectorpensioenen afhankelijk zijn van niet alleen het wel en wee op financiële markten maar ook van de voorzichtigheid (of de afwezigheid ervan) die aan de dag wordt gelegd door de beheerders van deze pensioenfondsen. Kandidaat-gepensioneerden zijn daardoor niet alleen afhankelijk van het sentiment op bijvoorbeeld aandelen- of obligatiemarkten maar ook van de risico’s genomen door de beheerders. Vooral wat dit laatste betreft heeft de kredietcrisis aangetoond dat zeer risicovolle leningen via sexy constructies zoals o.a. CDO’s (Collateralized Debt Obligations) en CLO’s (Collateralized Loan Obligations) konden worden omgevormd tot uiterst kredietwaardige obligaties. Kredietbeoordelingsagentschappen, zoals Moody’s en Standard & Poor’s, kenden deze risicovolle obligaties al snel labels van hoge kredietwaardigheid toe (AAA, AA en A), waardoor deze ook in het vizier kwamen van bedrijfs- en sectorpensioenfondsen. Nu blijkt dat deze obligaties minder voorstellen dan gedacht, dat hierop boekhoudkundige verliezen moeten worden geboekt en dat deze pensioenfondsen hierdoor deels hun kapitaalbuffer zien wegsmelten. De vraag die zich dus stelt, is: hoe kan dit in de toekomst worden voorkomen? Voor de overheid is dit ontegensprekelijk een belangrijke vraag. Immers, onzekere of dalende bedrijfs- en sectorpensioenen hypothekeren de welvaart van (kandidaat-) gepensioneerden. Bovendien kan dit de overheidsfinanciën extra onder druk zetten indien overheden zich moreel verplicht zouden voelen tussenbeide te moeten komen bij een collectief falen van dergelijke pensioenfondsen. Zonder een debat te willen voeren over het nut van dergelijke fondsen, of de overheid deze taak op zich zou moeten nemen of de (on)zin van CDO’s of CLO’s, is het in deze bijdrage de bedoeling een eerste aanzet te geven voor de rol van de overheid in het ‘post financiële crisis tijdperk’. In dit tijdperk na de financiële crisis zal de overheid niet langer de nadruk moeten leggen op hoe het financiële stelsel kan worden gestabiliseerd (zoals dat nu het geval is) maar hoe dergelijke rampscenario’s in de toekomst kunnen worden vermeden. Stabilisatieplannen ruimen hierbij plaats voor herstelplannen. Binnen deze herstelplannen zal, zo ziet het er naar uit, meer nadruk komen te liggen op betere en meer regelgeving voor de verschillende betrokken partijen. Belangrijk hierbij is dat de regelgeving wordt afgestemd op de knelpunten die de financiële crisis aan het licht heeft gebracht.

Een van de mogelijke pistes kan zijn om, via een transparantieverplichting, bedrijfs- en sectorpensioenfondsen tot meer transparantie te verplichten. Niet alleen laat een verbeterde transparantie toe dat bestaande en potentiële pensioenfondsspaarders zich beter kunnen informeren maar bovendien, zo stelt de theorie althans, zal een dergelijke verplichting fondsbeheerders ook aanzetten tot minder risicovol gedrag (zie o.a. Benijts 2003). Immers, indien portefeuilles transparant worden, zullen beheerders tweemaal nadenken voor ze bepaalde (zeer risicovolle) effecten in portefeuille opnemen. Hierdoor ontstaat een win-winsituatie: doordat beheerders publieke verantwoording verschuldigd zijn, worden pensioenspaarders beter geïnformeerd, problemen sneller gedetecteerd en verminderen de risico’s op een collectief falen. Dit laatste verhoogt dan weer de aantrekkingskracht van dergelijke fondsen en vermindert de kans dat de overheid in de toekomst deze taak (deels) op zich moet nemen (waardoor de overheidsfinanciën worden gehypothekeerd).

Een belangrijke vraag echter is of een dergelijke transparantieverplichting wel een geschikt instrument is. De beschreven voordelen zijn immers theoretisch van aard en manifesteren zich misschien niet noodzakelijk in de realiteit. Twee vragen zijn hierbij in het bijzonder relevant: (1) leidt een dergelijke transparantieverplichting werkelijk tot een aangepast gedrag?, en (2) welke mechanismen bepalen of een bedrijfspensioenfonds zijn gedrag zal aanpassen? Om op deze vragen een wetenschappelijk verantwoord antwoord te kunnen geven, verkennen we in de volgende paragrafen de effecten van een vergelijkbare transparantieverplichting, namelijk de transparantieverplichting ‘duurzaam beleggen’ ingevoerd in 2003 voor pensioenfondsen van de tweede pijler. Op basis van deze inzichten kunnen vervolgens lessen worden getrokken.

Transparantieverplichting ‘duurzaam beleggen’: inhoud

In 2003 besliste de toenmalige sp.a-Minister van Sociale Zaken en Pensioenen Frank Vandenbroucke om, binnen het kader van de democratisering van de tweede pensioenpijler, aan pensioenfondsen een transparantieverplichting op te leggen. Deze verplichting houdt in dat beheerders van pensioenfondsen voortaan jaarlijks een verslag moeten opmaken waarin aan de inrichter (werkgever of een paritair comité) wordt uitgelegd in welke mate ze bij de beleggingsstrategie rekening hebben gehouden met sociale, ethische en leefmilieuaspecten (of kortweg duurzaam beleggen) (artikel 42 van de wet van 3 april 2003 betreffende de aanvullende pensioenen of WAP). Het basisidee achter deze wet, geïnspireerd op de succesvolle Britse Disclosure Regulation van 2000, was eenvoudig (Benijts 2003). Door pensioenfondsen te verplichten transparant te zijn over hun beleid rond duurzaam beleggen (of SRI, Socially Responsible Investing), worden deze fondsen hier ook toe aangemoedigd. Op zijn beurt zou dit ondernemingen ertoe aanzetten om (meer) aandacht te besteden aan duurzaam ondernemen (zie ook Albareda e.a. 2007). De voordelen van een dergelijke wet waren dan ook legio: een budgettair neutrale operatie die de overheid niet verplichtte te definiëren wat ze als duurzaam beschouwde en waarvan (potentieel theoretisch) een grote impact was te verwachten (Benijts 2003). Bovendien zou een dergelijke maatregel ook andere institutionelen, zoals bijvoorbeeld vermogensbeheerders en verzekeringsinstellingen, gevoeliger maken voor het thema van duurzaam beleggen. Deze voordelen zouden de nadelen (onzekere effecten en afwezigheid van differentiatiemogelijkheden) dan ook ruimschoots compenseren.

Transparantieverplichting ‘duurzaam beleggen’: resultaten

Anno 2008 lijken de resultaten van de transparantieverplichting eerder bescheiden. Hoewel specifieke problemen het moeilijk maken de specifieke impact te meten (vertrouwelijkheid van gegevens, te lage responsgraad van pensioenfondsen), wijst onderzoek van Réseau Financement Alternatif (RFA) (2005) en Eurosif (2006) op een (weliswaar beperkte) toename van de duurzame vermogens onder beheer. Volgens RFA (2005, pp.47-48), een Waalse organisatie die duurzaam beleggen promoot, nam het vermogen van Belgische institutionelen toe van circa 146 miljoen euro in 2003 (referentiepunt voor invoering van de transparantieverplichting) tot 695 miljoen euro in maart 2005. Ook Eurosif, een in Parijs gevestigde organisatie die de belangen van de Europese SRI-industrie behartigt, stelde een toename van het duurzaam vermogen onder beheer vast en schatte de institutionele markt (waaronder ook, maar niet alleen, de pensioenfondsen ressorteren) in december 2005 op circa 9,5 miljard euro. Ook in relatieve maatstaven (t.o.v. de totale activa onder beheer en t.o.v. het totale aantal pensioenfondsen) blijven de resultaten bescheiden. Réseau Financement Alternatif (2005, p.50) schat dat ‘minder dan één procent’ van de activa van pensioenfondsen op een duurzame manier wordt belegd. Ook de Commissie voor het Bank-, Financie- en Assurantiewezen (CBFA) stelde dat slechts ‘een kleine minderheid van de sectorale pensioenstelsels’ daadwerkelijk rekening houdt met duurzame criteria (CBFA 2007, p.70).

Niet alleen blijven de beheerde volumes bescheiden, ook geven de pensioenfondsen een eerder negatieve invulling aan het concept van duurzaam beleggen (Gribben, Gitsham 2006). Zo wordt, volgens Réseau Financement Alternatif (2005), in 33% van de gevallen gekozen voor (eenvoudig te implementeren) negatieve criteria (d.w.z. uitsluitingscriteria). Slechts in 20% van de gevallen worden uitsluitend positieve criteria gebruikt (dit zijn criteria die bepalen aan welke voorwaarden voldaan moet zijn, wil een onderneming of land in aanmerking komen voor een belegging). Zo’n 40% van de fondsen ten slotte stelde gebruik te maken van zowel negatieve als positieve criteria. Verder maken pensioenfondsen ook vaak gebruik van slechts een beperkt aantal criteria. De Commissie voor het Bank-, Financie- en Assurantiewezen stelde, in haar tweejaarlijks verslag van 2007 betreffende de sectorale pensioenstelsels, dat één pensioenstelsel enkel bedrijven uitsloot die het milieu schaadden (en dus geen rekening hield met bijvoorbeeld het sociaal of ethisch profiel van ondernemingen) terwijl in één ander pensioenstelsel enkel clausules met betrekking tot het leefmilieu voor het vastgoedgedeelte en ethische criteria voor het obligatiegedeelte werden vastgesteld (CBFA 2007, p.56). De pensioenfondsen blijven vaak ook vaag over de gebruikte criteria. Zo stelde de CBFA vast dat zes sectorale pensioenstelsels ‘min of meer’ aandacht besteden aan ethische, sociale en leefmilieuaspecten zonder in detail te treden. Bovendien stelden deze pensioenstelsels dat de nadruk toch voornamelijk blijft liggen op de kwaliteit en het rendement van de ganse beleggingsportefeuille.

Ten derde leidde de transparantieregeling niet tot een significante toename van het actief aandeelhouderschap (het in dialoog treden met het management van ondernemingen met als doel deze aan te zetten tot een meer duurzame beleidsvoering). In de studie van de CBFA stelden slechts 7% van de ondervraagden gebruik te maken van ofwel aandeelhoudersactivisme ofwel directe dialoog, wat (in vergelijking met bijvoorbeeld het Verenigd Koninkrijk) eerder een beperkt resultaat is (Eurosif 2006). Nochtans wordt in verschillende internationale onderzoeken geargumenteerd dat actief aandeelhouderschap een krachtig middel is in het aanzetten van bedrijven tot meer duurzaam ondernemen (O’Rourke 2003).

Transparantieverplichting ‘duurzaam beleggen’: mechanismen

Bovenstaande cijfergegevens wijzen op een (eerder) beperkte invloed van de transparantieverplichting op de duurzame beleggingspolitiek van pensioenfondsen. De initieel verwachtte impact (zie Benijts 2003) heeft zich dan ook slechts in een beperkte mate gemanifesteerd. Daarenboven kan ook niet de ganse toename van deze duurzame vermogens onder beheer op het conto worden geschreven van enkel en alleen de transparantieverplichting. Ook andere factoren zijn van invloed geweest, zoals o.a. de toenemende maatschappelijke aandacht voor duurzaam ondernemen. Maar welke mechanismen verklaren nu de beperkte impact van deze transparantiemaatregel? Drie mechanismen of factoren zijn te onderscheiden.

Een eerste factor, en tevens de belangrijkste, is dat de wet een transparantie- en niet een investeringsverplichting was. Pensioenfondsen werden enkel verplicht te communiceren over hun beleggingsbeleid zonder dat ze ook verplicht werden om duurzaam te beleggen. Hierdoor voldeden pensioenfondsen al aan de wetgeving door bijvoorbeeld te stellen dat ze totaal geen rekening hielden met ethische, sociale of leefmilieuaspecten. De vraag kan dan ook gesteld worden waarom de overheid niet opteerde voor een investeringsverplichting waarbij pensioenfondsen verplicht werden om zowel hun activa (of een deel ervan) op een duurzame wijze te beleggen als hierover te communiceren. Verschillende argumenten pleitten tegen een dergelijke investeringsverplichting. Hoewel een dergelijke verplichting een Europese primeur zou zijn, beknot deze maatregel de individuele keuzevrijheid van pensioenfondsen. Naast mogelijk verzet van de Belgische pensioenfondsindustrie biedt een dergelijke maatregel daarenboven geen garantie op een kwalitatief hoogstaande invulling van duurzaam beleggen. Pensioenfondsen zouden hun toevlucht kunnen nemen tot eenvoudige interpretaties die het begrip ‘duurzaam beleggen’ meer kwaad dan goed zouden doen. Ook kan een dergelijke verplichting het imago van de Belgische pensioenfondsenindustrie in het buitenland schaden.

Een tweede factor is dat pensioenfondsen bij de implementatie van de transparantieverplichting een aantal praktische problemen ervaarden waardoor de verplichting op papier eenvoudiger leek dan ze in realiteit was. Pensioenfondsen stelden vaak niet te weten ‘hoe het aan te pakken’ of ‘raakten het noorden kwijt in het grote aanbod van beheerders van duurzame en ethische beleggingsstrategieën’ die ofwel lijnrecht tegenover elkaar staan of soms slechts op enkele nuances verschillen. De studie van RFA (2005) toonde aan dat maar liefst 60% van de institutionelen ‘te weinig’ of ‘slecht’ was geïnformeerd. Een gelijkaardige conclusie werd geformuleerd door de Commissie voor Aanvullende Pensioenen (CAP). Die stelde dat ‘de belangrijkste rem op de ontwikkeling van maatschappelijk verantwoord ondernemen het gebrek aan informatie over het beschikbare aanbod is’ (CAP 2007, p.3). Gegeven deze vaststelling kan de overheid overwegen om pensioenfondsen beter te informeren of meer te stimuleren. In dit verband heeft de overheid drie opties. Vooreerst kan de overheid in de gespecialiseerde pers (o.a. nieuwsbrieven gericht op pensioenfondsen) of via websites, een informatiecampagne opzetten om de voordelen van duurzaam beleggen te beklemtonen of om de vooroordelen (hoger risico, lager rendement) te weerleggen. Salamon (2002) stelt dat dergelijke communicatieve instrumenten, omwille van hun niet-dwangmatig karakter, traditioneel weinig weerstand oproepen bij de doelgroep en daardoor vaak interessante instrumenten zijn. Daarnaast kan de overheid convenanten afsluiten met organisaties uit het middenveld zoals bijvoorbeeld de Belgische Vereniging van Pensioeninstellingen, Beama (de Belgische Vereniging van Asset Managers) of Belsif (een in november 2003 opgericht kenniscentrum van duurzaam investeren in en voor België). In deze convenanten kan dan gestipuleerd worden dat er bijvoorbeeld ten minste twee keer per jaar een workshop moet worden georganiseerd (over bijvoorbeeld hoe duurzame beleggingsprincipes kunnen worden geïntegreerd in het beleggingsbeleid). Ten derde kan de overheid ook werken aan innovatieve oplossingen voor pensioenfondsen waarbij deze bijvoorbeeld de kosten gemaakt in het kader van de integratie van duurzaam beleggen, in de belastingen kunnen inbrengen à rato van 125%. Ook kan de federale overheid, naar analogie met het Vlaamse beleidsniveau, werken met adviescheques die de pensioenfondsen dan recht geven op een tussenkomst van bijvoorbeeld 50% in de kosten gemaakt voor het inwinnen van advies over de integratie van duurzaam beleggen.

Een derde factor was dat, in tegenstelling tot wat initieel was verwacht, pensioenfondsen niet onmiddellijk hun ganse portefeuille via duurzame criteria gaan beheren. Integendeel, bijna 70% van de Belgische institutionelen opteren ervoor om, ter verkenning, slechts een beperkt percentage van de activa op een duurzame wijze te beleggen (RFA 2005). Dit is consistent met internationaal onderzoek dat bevestigt dat pensioenfondsen wanneer ze geconfronteerd worden met nieuwe beleggingsstrategieën deze eerst op een kleine schaal uitproberen om ze daarna, bij succes, uit te breiden tot de ganse portefeuille (zie o.a. Blake e.a. 1999 en Hummels 2007). Dit mechanisme verhindert ook de invoering van een minimale duurzame verplichting waarbij pensioenfondsen verplicht worden om ten minste een (beperkt) aantal, door de overheid te bepalen, duurzame beleggingscriteria te respecten. Een dergelijke verplichting is niet alleen een waterdichte garantie op een minimaal resultaat maar kan door de overheid ook eenvoudig in de wetgeving worden geïntegreerd bij bestaande (eerder technisch-financiële) verplichtingen waaraan pensioenfondsen (op straffe van verlies van hun erkenning) moeten voldoen. Een minimale verplichting heeft evenwel ook een aantal inherente nadelen. Zo kan deze maatregel op verzet van de pensioenfondsenindustrie stuiten die een dergelijke maatregel als ‘moeilijk controleerbaar’, ‘administratief moeilijk’ en een ‘inbreuk op de individuele keuzevrijheid’ kunnen bestempelen. Zo werd bijvoorbeeld al in het bovenvermelde advies van de Commissie voor Aanvullende Pensioenen (CAP) uitdrukkelijk gesteld dat duurzaam beleggen ‘een vrijwillig engagement van de instellingen moet zijn’. Bovendien, en dit kan een aanzienlijk probleem zijn, moet de overheid bepalen aan welke minimale duurzame beleggingscriteria moet worden voldaan. Zeker in een context waar duurzaam beleggen al eens wordt vervangen door ethisch beleggen, belooft dit een moeilijke klus te worden, temeer criticasters de verplichting zullen verwerpen met de vraag of het de overheid toekomt te bepalen wat ethisch is en wat niet.

Conclusies: inzichten van de transparantiewetgeving ‘duurzaam beleggen’

Bovenstaande analyse levert een aantal inzichten op voor het ‘post financiële crisis tijdperk’ waarin overheden herstelplannen in plaats van stabilisatieplannen zullen moeten invoeren om een herhaling van een financiële crisis te voorkomen. In deze bijdrage werd, op basis van een analyse van de in 2003 ingevoerde transparantieverplichting rond duurzaam beleggen, getracht een inzicht te verwerven in de mogelijke effecten van een uitgebreide transparantieverplichting voor sector- en bedrijfspensioenfondsen. Drie inzichten in het bijzonder zijn relevant.
Ten eerste toont de analyse aan dat bij een gebrek aan minimale transparantievoorwaarden de vrije markt opteert voor een vage invulling van de transparantieverplichting. Zo opteerden pensioenfondsen bij de transparantieverplichting ‘duurzaam beleggen’ bijvoorbeeld eerder voor eenvoudige, negatieve criteria in plaats van uitgebreide positieve criteria. Zonder minimale transparantievoorwaarden, opgelegd door de overheid, vervalt een transparantieverplichting dus snel in zwakke zelfregulering. In herstelplannen moet dergelijke zelfregulering zoveel mogelijk worden vermeden, gelet op het feit dat zwakke zelfregulering bij de kredietverlening in de Verenigde Staten mede aan de basis lag van de financiële crisis. Overheden moeten zich echter wel bewust zijn van de inherente nadelen van een dergelijke minimale transparantieverplichting, namelijk mogelijk verzet van de pensioenfondsindustrie en potentiële problemen in verband met het vastleggen van de minimale verplichtingen.
Ten tweede heeft de analyse aangetoond dat een transparantieverplichting slechts een bescheiden impact op het gedrag van pensioenfondsbeheerders heeft. In het bestudeerde voorbeeld werd bijvoorbeeld slechts een beperkte aangroei in het duurzaam beheerde vermogen vastgesteld terwijl ook in relatieve termen de bijdrage van de verplichting eerder beperkt bleef. Dit betekent niet dat een transparantieverplichting per definitie zinloos is maar best als een onderdeel fungeert van een ruimer beleid. Zo kan bijvoorbeeld een uitgebreide transparantieverplichting perfect complementair werken met een strenger toezicht op pensioenfondsen.
Ten derde heeft het voorbeeld aangetoond dat praktische problemen (o.a. gebrek aan informatie) een adequate toepassing van de transparantieverplichting kunnen bemoeilijken. Een dergelijke verplichting wordt dan ook best vergezeld van een beleid dat erop gericht is de context te optimaliseren zodat deze verplichting maximaal kan werken. Hiertoe kan de overheid o.a. convenanten afsluiten met vertegenwoordigers van de pensioenfondsenindustrie, extra communicatieve instrumenten inzetten of financieel tegemoetkomen in de kosten gemaakt voor het verhogen van de transparantie.

Tim Benijts
Lessius Hogeschool Antwerpen & Geaffilieerd onderzoeker Instituut voor de Overheid (Faculteit Sociale Wetenschappen - Katholieke Universiteit Leuven)

Bibliografie
- Albareda L., Lozano J.M. en Ysa T. (2007), Public policies on corporate social responsibility: the role of governments in Europe, in: Journal of business ethics, 74, pp. 391-407
- Benijts T. (2003), De transparantieverplichting voor Belgische pensioenfondsen, in: Samenleving en politiek, 10 (7), pp. 40-47
- Blake D., Lehmann B.N. en Timmermann A. (1999), Asset allocation dynamics and pension fund performance, in: The journal of business, 72 (4), pp. 429-461
- CBFA (2007), Tweejaarlijks verslag betreffende de sectorale pensioenstelsels, CBFA, Brussel
- Commissie voor Aanvullende Pensioenen (CAP) (2007) Advies nr. 121 van 11 september 2007 over maatschappelijk verantwoord investeren, Brussel
- Eurosif (2006), European SRI industry 2006, Eurosif, Paris
- Gribben C. en Gitsham M. (2006), Will UK pension funds become more responsible? A survey of trustees. 2006 edition, Ashridge centre for business and society, London
- Hummels H. (2007), De kracht van pensioenfondsen, Universiteit Maastricht, Maastricht
- O’Rourke A. (2003), The message and methods of ethical investment, in: The journal of cleaner production, 11, pp. 683-693
- Réseau Financement Alternatif (2005), L’investissement socialement responsable en Belgique. Rapport 2005, Réseau Financement Alternatif, Namur
- Salamon L.M. (2002), The new governance and the tools of public action: an introduction, pp. 1-47, in: Salamon, L.M. & Elliot O.V. (2002) The tools of government: a guide to the new governance, University press, Oxford

financiële crisis - pensioensparen - transparantieverplichting

Samenleving & Politiek, Jaargang 15, 2008, nr. 9 (november), pagina 38 tot 45